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在上世纪70年代，美国市政债的发行方式主要是采用公募招标的方式。商业银行、券商和其他投资机构组成承销团，承销团向发债主体进行认购，然后再转售给其他投资者。通过固定收益方式出售的市政债只占发行总量的很少一部分。但是90年代以来，这一相对比例颠倒了过来。固定收益方式发行的市政债在发行总额中占了绝大部分，而公募招标的方式只占很少一部分。这种转变反应了市政债发行结构的变化。上世纪70年代美国市政债主要构成是一半责任债券，而90年代以后则主要由收入债券构成。2003年，一般用途债券占比为33%，指定用途占比为67%。 美国对市政债的监管主要通过两个机构来进行，美国证监会市场监管部的市政债券办公室和美国市政债券规则委员会。前者可以根据发欺诈调控对市政债的发行做事很监管，也可以要求相关责任人依法进行信息披露。后者是一个行业自律组织，主要为了防止市政债市场发生欺诈和操纵时间。 美国的联邦政府、州和地方政府都制定了严格的法律来限制州和地方政府通过债务方式来弥补财政赤字。州和地方政府主要基于如下几点原因发行市政债。一是当期财政收入无法满足因公共建设项目而产生的大规模资金需求。二是州和地方财政因为短期的财政收支缺口可以发行短期债券进行资金周转。三是州和地方政府可以为筹集社会保障资金发行债券。四是州和地方政府可以为了还旧债而发行新债。从美国市政债的使用方向来看，其资金主要投向和公共服务相关的项目，如教育、水利水电、绿化、空气污染防治等等。在2003年67%专门用途的市政债中，教育支出占24%，交通和公共事业分别占10%和9%，其他为住宅、医疗卫生、电力、公共设施、开发和环境设施支出。美国市政债的主要偿还方式是中期偿还法，这个特点被称为市政债的早赎特征。 日本的地方政府债券制度 和美国不同，日本是一个典型的单一制国家。地方政府债务管理主要以行政控制为主，通过严格的地方政府债务计划和协议审批制度实现债务的精细化管理。日本政府债券的发行主体为经济发达的大城市，而银行和大投资公司则是地方政府债券的主要投资者。目前日本地方政府债务总体规模较小，中央政府债券是债务的主体。图1是日本市政债从1985年至2010年的发行规模以及占GDP比重。可以明显看出在“失落的十年”里，日本市政债规模扩张较快。 图表1日本市政债规模（十亿日元）及占GDP比重，1985-2010
数据来源：日本统计局 从发债主体来看，日本早在明治三十二年（1899）年就明确了府县一级政府的举债权。举债的具体事项需经过内务大臣和大藏大臣的批准。目前日本的地方政府发债主体包括都、道、府、县以及市、町、村等各级机构。同时日本地方自治法规定特别地区、地方公共团体联合组织以及地方开发事业等特殊地方公共团体拥有举债权。从发债类型来看，日本地方政府债券可以分为普通债券和公共企业债券两类。普通债券的偿还以地方财政收入为担保，并且由地方政府及其部门直接发行。公共企业债券是由在国民经济中发挥重要作用的国营机构发行的。其也有政府财政收入为担保，其使用方向主要是服从特定时期的经济政策。 日本地方政府债券的发行方式主要有三种。第一种方式是招募。地方政府在发行债券之前公布债券的发行条件，由债券投资进行竞价，然后根据申购价格的高低来确定发行对象。根据发行对象的不同可以分为公募和私募。公募发行时由银行和证券公司组成承销团体进行认购。证券公司认购的部分可以向社会公开出售，而银行等金融机构认购的部分则不能向社会公开出售。私募发行时，认购对象被限制在一定的范围内。如果募集发行额度小，就由各地方政府指定的金融机构认购，若发行额度大，则由金融机构和证券公司组团认购，招募发行额度占地方债余额的比重为20%到30%。第二种方式是支付债券。地方政府和债券投资者约定在一定时期内还本付息，支付债券是日本地方政府债券的重要组成部分，约占地方公债余额的一半。第三种方式是销售。地方政府在发行债券之前公布发行条件和发行期间，地方政府按照在规定的时间投资者提交申请书时间的先后顺序进行销售。和美国的地方政府债券制度不同，日本的地方政府债券更类似与非正式的融资。只有在公募发行中证券公司认购的部分才能够在二级市场上流通。 日本通过建立地方公债制度，一方面为地方政府提供公共服务拓宽资金来源渠道，为建立大规模公共设施、救灾及兴办地方公营企事业提供了筹集资金的手段，促进了地方公共事业和经济的发展。和美国类似，日本的地方政府债券也主要是为地方公共物品融资。这些支出包括城市交通、城市改造、煤气、灾害防治及灾后恢复生产、文化、教育消防等公共基础设施建设。由于日本的地方政府债券的流通性不强，因此日本并没有真正意义的地方债券市场。但是另一方面，日本政府对于债务融资的依存度不断上升，带来了一定程度的违约风险。1992年日本中央和地方政府公共债务余额为GDP比重为61.4%。2002年公共债务余额占GDP比重上升为139.6%。截至2012年年底，日本政府债务规模达997.2万亿，为当年GDP的209%。日本对债务依存度提高的主要原因是“广场协议”以来，日本经济泡沫破裂，进入“失落的十年”。中央政府一方面通过减税来来刺激经济发展，另一方面通过扩张性的财政政策来推动经济增长。减税以及经济增长变缓所带来的税收收入的减少和扩张性财政政策引起的财政支出的增加，严重的拉大了日本的财政赤字。地方政府也只能通过举债为公共项目融资，2003年地方政府新增举债17万亿日元，达到历史峰值。由于日本的地方债券和中央债券的持有者主要是为境内持有，因此并未带来类似希腊等欧洲国家的债务危机。但是日本的债务风险也不容小觑，下面通过分析欧洲主权债务危机来分析市政债可能带来的风险。 三.市政债融资可能的风险 |
