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另一方面，更为重要的是，房地产企业属于重资产行业，其主要资产为存货（土地、开发成本），其评估增值亦主要来自存货的增值。对存货的评估方法，不论是假设开发法，还是本次万科采用的动态剩余法，其主要思路就是根据现有房地产价格水平估算未来开发后的总现金流入，减去总的开发成本，倒挤出存货的公允价值。根据企业会计准则关于非同一控制下企业合并的规定，重组完成后上市公司取得的存货是按其评估增值后的公允价值计量的。 因此，在标的公司的报表层面，也许净利润很多，盈利能力很强，但是在合并报表层面带来的净利润或许寥寥无几。 听了是不是彻底懵逼了？不要自责，即使是一些房地产上市公司的高管，对收购同行业资产时的会计意义也是一头雾水。 打个比方，A公司账面上有一块土地是100亿元，未来继续开发投入50亿元，销售时取得200亿收入，那么该公司取得的净利润为50亿元，而根据假设开发法估值，该土地的公允价值是150亿元。假设B公司以150亿元的公允价格收购了A公司100%股权，那么在B公司合并报表上该土地的账面价值为150亿元，未来投入50亿元，销售收入200亿元，那么在B公司的合并报表上体现的净利润为零。 因此，我们可以看到，自2013年9月证监会重启房地产行业上市公司的再融资、重大资产重组以来，上市公司通过发行股份购买房地产资产的只有两种情况，一是借壳，二是大股东注入资产，所谓的同行业并购几乎没有。 而现金收购同行业房地产资产的交易很常见，因为不会摊薄每股收益。如果发行股份收购，合并报表层面既不能增加净利润，又导致股本数量增加，摊薄每股收益就成了必然。 前海国际的主要资产就是两块土地。因此，华润指控万科的重组方案会“摊薄股东权益”，绝非针对任何上市公司增发股份行为的泛泛而谈，在房地产行业是具有特殊意义的。 需要注意的是，本次重组的交易对方深圳地铁集团在向标的资产前海国际注入两块土地时的作价合计约为225亿元。在前海国际账面上，上述两块土地的价值约为455亿元，参照本次重组的评估值定价。之所以存在上述差异，一方面估计是因为地铁集团出于土地转让时税收筹划的目的；另外一方面，体现了重组会计师坚持了令人叹为观止的职业操守。 因此，未来前海国际自身报表的净利润与其为上市公司合并报表带来的净利润不会差生实质性差异。对于万科而言，若要通过本次重组增进未来的会计利润，关键在于降低前海国际股权的定价，从而降低前海国际两块土地在万科合并报表上的账面成本。 但是，独董华生说，“至于说这两块地估值贵不贵，我不是内行，无法判断”，“我认为价格倒是次要问题，因为这是一个大的战略合作”。 讲真，野蛮君真是看不惯华生口口声声为中小投资者利益考虑，却又不知不觉违背上市公司董事勤勉、忠实义务的样子。 （四）万科的重组能否通过证监会审核？ 万科收购前海国际虽不构成重大资产重组，但因涉及发行股份作为支付对价，仍应遵守《重大资产重组管理办法》的相关规定，需取得证监会的行政许可。 现在，围观群众一味沉湎于董事会乃至股东大会的“前戏”，已然忘记证监会重组委审核才是“高潮”。如果证监会否决了本次重组，万科管理层欲引入地铁集团这一白衣骑士的计划亦将灰飞烟灭。 那么，万科重组方案通过证监会审核的概率有多大？ 《重大资产重组管理办法》第43条是经常被证监会援引用以否决重组的魔鬼条款。第43条规定，上市公司发行股份购买资产应当“充分说明并披露本次交易有利于提高上市公司资产质量、改善公司财务状况和增强持续盈利能力；有利于上市公司减少关联交易和避免同业竞争，增强独立性”。 首先，前海国际的主要资产为地铁集团2016年上半年向其注入的两块土地，连《建设用地规划许可证》、《建设工程规划许可证》及《建筑工程施工许可证》都未取得。既无历史业绩，在未来年度很长时间内必定亏损。此外，前海国际就是一个简单的房地产项目公司，开发并销售完毕后缺乏持续经营能力。 其次，地铁集团除了前海国际外，在深圳其他区域仍旧从事房地产开发业务。本次重组完成后，地铁集团作为第一大股东与上市公司从事竞争性业务，涉嫌构成同业竞争。 因此，假如排除其他干扰因素，证监会仅凭法律规定以及审核惯例，否决万科重组属于大概率事件（有心人可以看看证监会对同类交易的审核记录）。 当然，万科重组万众瞩目，绝非普通交易。如果宝能、华润未能在股东大会上狙击重组方案，烫手山芋到了证监会手上，野蛮君似乎已经听到了千万头“草泥马”在预审员内心崩腾而过的声音。 （五）华润、宝能、深圳地铁都不具备成为万科实际控制人的条件 无论华润、宝能、深圳地铁，都不具备成为万科实际控制人的条件。 无他，同业竞争尓。除非华润将华润置地，或者宝能、深圳地铁将其下属全部房地产业务置入万科。 野蛮君可以肯定，上述任何一种方案，都比王石继续留任万科董事长的难度更高。 （六）宝能、华润是否构成一致行动人？ 首先提出宝能、华润构成一致行动人的是华生。后王石在万科2015年度股东大会上再次提出这种可能性。最后，所谓万科最大自然人股东刘元生的举报信里再次提出这种可能性。 于是，2016年6月27日，深交所迅速反应，追问华润、宝能是否构成一致行动人。 复牌前，华润及其一致行动人合计持有万科15.30%股份；宝能及其一致行动人持有万科24.29%股份。双方合计持有超过30%的股份。 根据《收购管理办法》投资者持有上市公司股份的比例应当与其一致行动人合并计算。投资者持有上市公司股份超过30%，不存在豁免情形的，应当通过要约收购的方式进行增持。因此，一旦华润与宝能被认定构成一致行动人，鉴于增持股份已成事实，双方应当将其所持股份减持至30%以内。 当王石在股东大会上义正辞严地控诉宝能、华润构成一致行动关系时，野蛮君对其进行了无情的嘲讽。因为，此举除了混淆舆论，不会对改善王石的处境起到任何作用。 |
